Affaire Solocal : sept questions de Proxinvest à l’AMF sur les clauses de remboursement anticipé de la dette en cas de changement de contrôle

L’assemblée générale historique de Solocal Group tenue le 19 octobre 2016 a finalement renoncé aux révocations demandées par l’association des actionnaires individuels RegroupementPPLOcal sur la foi du propos du président de Solocal, Robert de Metz, selon lequel “un changement de majorité du conseil d’administration” déclenchait l’exigibilité immédiate des obligations émises et une obligation de rachat par la société.

Si elle aura réussi à faire entrer trois administrateurs représentants des petits porteurs au conseil, l’association RegroupementPPLocal,  a finalement été contrainte de retirer ses résolutions de révocation des administrateurs membres du comité des nominations et rémunérations suite à une affirmation du président Robert de Metz indiquant qu’un changement de majorité au conseil impliquait l’exigibilité immédiate des obligations. Les rémunérations incompréhensibles versées aux dirigeants, par ailleurs largement rejetées par les actionnaires, auraient en effet justifié ces révocations.

Les propos du Président Robert de Metz ont été lourds de conséquences  sur le résultat de l’assemblée générale. Des résolutions de révocations  inscrites à l’ordre du jour n’auront ainsi pas été portées au vote puisque leurs auteurs  ont préféré les retirer du vote afin d’éviter tout risque de remboursement anticipé pour l’entreprise. Se pose ensuite la question du traitement des votes par correspondance sur les résolutions nouvelles. En effet beaucoup d’actionnaires votants par correspondance, ne pouvant être présents le jour de l’assemblée, s’abstiennent généralement en cas de nouvelles résolutions ou donnent pouvoir au Président, or les abstentions sont alors comptées comme des votes négatifs.

Le Président Robert de Metz a en effet indiqué en assemblée générale que la clause de remboursement anticipé de l’obligation en cas de changement d’une majorité du conseil d’administration était publiquement disponible dans le prospectus de l’obligation. Or, ce prospectus d’une émission faite au Luxembourg, non visée par l’AMF, ne semble pas disponible publiquement.

  • Première question : Le prospectus d’émission obligataire réalisée au Luxembourg était-il effectivement disponible publiquement ou s’agit-il d’une communication erronée de la part du Président de Solocal?

Solocal Group expose en page 68 de l’actualisation de son document de référence, datée du 17 octobre 2016, soit seulement deux jours avant l’assemblée générale: “Le contrat de crédit syndiqué de la Société comporte en outre des clauses de remboursement anticipé obligatoire dont notamment :

  • une clause de remboursement anticipé obligatoire applicable en cas de changement de contrôle de la Société résultant de l’acquisition des actions de la Société “….
  • « La clause de remboursement anticipé obligatoire du contrat de crédit syndiqué de la Société en cas de changement de contrôle n’est pas applicable à la Tranche C1. En cas de changement de contrôle de la Société, la Société devra payer à PagesJaunes Finance & Co SCA (qui est le seul prêteur au titre de la Tranche C1) un montant au titre de la Tranche C1 tel qu’il permettra à PagesJaunes Finance & Co SCA de racheter aux obligataires qui le souhaitent leurs obligations au titre de l’emprunt obligataire susvisé.»

On notera tout d’abord une information incertaine du Président de Metz puisque la clause de remboursement anticipé annoncée ici ne concerne pas que l’emprunt obligataire mais également le crédit syndiqué.

Telle que présentée dans le document de référence (« changement de contrôle », ladite clause publiée ne s’applique en aucune façon à Solocal Group, société non contrôlée au capital dispersé. Il ne peut y avoir changement de contrôle que si un actionnaire ou un concert d’actionnaires prend le contrôle du capital, ce qui n’est pas le cas de Solocal. Des centaines d’actionnaires, non liés par des conventions, votant librement en ordre dispersé, on l’a bien vu au regard des résultats de vote, ne peut pas constituer un changement de contrôle. En outre, le fait que des actionnaires minoritaires nomment des administrateurs résulte du simple jeu de la démocratie actionnariale.  Remplacer des administrateurs par de nouveaux s’observe tout au long de l’année dans les assemblées générales.

  • Deuxième question  : L’AMF peut-elle confirmer qu’un simple remplacement d’une majorité de membres du conseil d’administration suite à la décision de l’assemblée générale est la simple conséquence de décisions souveraines de l’assemblée générale et qu’un tel changement ne peut à lui seul caractériser un changement de contrôle?

De son côté, le prospectus luxembourgeois de l’émission obligataire de 2011 définit pour les parties le changement d’une majorité des « administrateurs représentant les actionnaires » comme un changement de contrôle donnant alors droit à possibilité de remboursement.[1] Or, il n’y a plus actuellement de représentants des actionnaires de référence au conseil d’administration de Solocal Group puisque le capital est largement dispersé alors que Goldman Sachs et KKR contrôlaient effectivement à l’époque, via Mediannuaire Holding,  une majorité du capital et du conseil d’administration via leurs représentants en 2011.

  • Troisième question : L’information susévoquée donnée par Robert de Metz selon laquelle un changement d’une majorité du conseil d’administration provoquait de facto un changement de contrôle et l’exigibilité des obligations était-elle exacte et sincère ou constitue-elle une manipulation de marché et de l’assemblée générale? 

 Si l’information n’était pas exacte et sincère, la mise en jeu de sanctions par l’AMF est attendue pour cette information dès lors mensongère qui a à nos yeux constitué une manipulation de marché.

La pratique, très large semble-t-il, de ce type de clauses protectionnistes dans les contrats d’emprunt ou les émissions obligataires, toujours signées sans l’aval des actionnaires,  pose par ailleurs plusieurs autres questions :

– Il s’agit à l’évidence d’un déni de souveraineté de l’assemblée générale en matière de désignation des administrateurs, principe qui nous semble d’ordre public : si c’est effectivement le cas toutes les clauses de ce type seraient inopérantes, il serait bon que tous le sachent.

  • Quatrième question  : L’AMF peut-elle confirmer qu’une telle clause de remboursement anticipé ne saurait prévaloir sur la souveraineté de l’assemblée générale en matière de désignation et révocation des administrateurs ?

– Il s’agit aussi d’une protection qui profite ou concerne pour le moins les membres du conseil d’administration, lesquels sont à l’évidence intéressés au sens du contrôle des conventions réglementées[2]; or ces clauses ne sont à l’évidence jamais soumises à l’assemblée générale des actionnaires. C’est un manquement grave qui constitue à nos yeux une cause de nullité.

  • Cinquième question  : Les administrateurs étant les premiers intéressés à la mise en place de telles clauses, comment  les documents de référence pourraient mieux informer le marché sur cette information dans les rubriques relatives aux conflits d’intérêts et dans la liste des conventions réglementées présentées dans le rapport des commissaires aux comptes?

– Il s’agit enfin d’un élément majeur  de la gouvernance d’une société qui devrait être systématiquement mentionné en détail au document de référence ce qui n’a pas été le cas chez Solocal Group. Ceci constitue une question importante d’information de la compétence unique de l’AMF comme des autres régulateurs des marchés financiers :

De telles clauses d’exigibilité immédiate d’une partie significative de la dette ne peuvent être considérées comme neutre en cas d’offre publique. L’article L225-100-3  du code de commerce indique que les émetteurs doivent exposer les éléments susceptibles d’avoir une incidence en cas d’offre publique. Ce même article stipule expressément «7° Les règles applicables à la nomination et au remplacement des membres du conseil d’administration » et « 9° Les accords conclus par la société qui sont modifiés ou prennent fin en cas de changement de contrôle de la société ».

Or les responsables du document de référence de Solocal Group ont déclaré à l’AMF, en page 195 du document de référence :

mesure-offre-publique

  • Sixième question  : une pilule empoisonnée non rendue publique dans la description de la gouvernance reste-t-elle valide?

  • Septième question  : L’information fournie sur ce point par la direction de Solocal à l’AMF et au marché était-elle inexacte, incomplète ou non-sincère ? L’AMF prévoit-elle de proposer une sanction des personnes responsables de ce document de référence pour ce manquement à l’information des investisseurs ?

 Les incidents de séance qu’ont provoqués les annonces du Président Robert de Metz lui ont peut-être permis de sauver son poste puisque sa révocation a  alors obtenu 48,33% des voix face à 49,02% de vote contre et 2,65% d’abstentions. Il en est de même pour les autres administrateurs membres du comité des nominations et rémunérations pour lesquelles les résolutions de révocation ont dû être retirées.

L’information des investisseurs sur ces points, tant en réunion d’assemblées générales que dans le document de référence semble être incomplète, erronée ou mensongère et constituer une atteinte au bon fonctionnement du marché et de la démocratie actionnariale. Seule l’AMF a les services, la compétence et l’Autorité pour mettre en œuvre une telle enquête et proposer un rectificatif au document de référence le cas échéant et des sanctions.

 Le cas Solocal Group doit servir d’exemple pour exiger une meilleure information des émetteurs sur les mesures susceptibles d’avoir une incidence en cas d’offre publique et sur les clauses de remboursement anticipé obligatoires en cas de changement de contrôle. Il doit servir aussi de rappel à l’ordre pour les conseils d’administration tentés par ce genre de clauses protectionnistes et pour un rappel des principes de base d’information du marché et de démocratie actionnariale.


  1. [1]during any period of two consecutive years, individuals who at the beginning of such period constituted the majority of the shareholder representatives on the Board of Directors of the Company (together with any new directors whose election by the majority of the shareholder representatives on such Board of Directors of the Company as applicable, or whose nomination for election by shareholders of the Company, as applicable, was approved by a vote of the majority of the shareholder representatives on the Board of Directors of the Company, as applicable, then still in office who were either directors at the beginning of such period or whose election or nomination for election was previously so approved) ceased for any reason to constitute the majority of the shareholder representatives on the Board of Directors of the Company, as applicable, then in office.”

[2] Article 225-38 du code de commerce : « Toute convention intervenant directement ou par personne interposée entre la société et son directeur général, l’un de ses directeurs généraux délégués, l’un de ses administrateurs, l’un de ses actionnaires disposant d’une fraction des droits de vote supérieure à 10 % ou, s’il s’agit d’une société actionnaire, la société la contrôlant au sens de l’article L. 233-3, doit être soumise à l’autorisation préalable du conseil d’administration.

Il en est de même des conventions auxquelles une des personnes visées à l’alinéa précédent est indirectement intéressée. »

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